Dezbaterea găzduită de ZF, în săptămâna 20-25 septembrie 2010,
referitoare la oportunitatea activizării politicii monetare și
deprecierii cursului leului pentru relansarea economică, a pus în
evidență, dincolo de opiniile contradictorii, un consens implicit:
captivitatea în care se găsește de facto politica monetară.
Diferența se manifestă mai degrabă în privința evaluării
riscurilor. Dacă domnul profesor Dăianu consideră deprecierea
competitivă a leului o politică nerealizabilă în condițiile
prezente (punct de vedere pe care îl consider corect), dat fiind
riscurile enorme pe care le-ar declanșa, în schimb, domnul Crăciun
pledează pentru o activare a politicii monetare în vederea
relansării economice, subevaluînd în parte riscurile. Spre
deosebire de statele membre ale zonei euro, o țară aflată în afara
acesteia, cum este România, are la dispoziție două instrumente pe
care le-ar putea utiliza în cazul unui șoc asimetric: politica
monetară sau deprecierea monedei. Dacă deficitul structural mare
este o constrângere majoră pentru o politică fiscală voluntară, în
schimb politica monetară ar fi putut să fie activată. Pierderea
acestei flexibilități face ca România să nu poată fructifica
principalul avantaj de a fi în afara zonei euro.
Cum s-a ajuns însă la această situație de
non-combat?
Până la izbucnirea crizei, am trăit într-o lume în care politica de
stabilizare macroeconomică s-a redus doar la menținerea
stabilității prețurilor. Problemele ocupării forței de muncă și ale
producției au fost în bună măsură ignorate. Olivier Blanchard,
economistul-șef al FMI, într-o lucrare publicată la începutul
anului1, recunoaște că, până la izbucnirea crizei, se credea că se
știu (“what we thought we knew”) următoarele: (1) politica
monetară, prin țintirea unei inflații stabile și mici, are rolul
principal în stabilizarea decalajului de producție (“output gap”)2;
(2) politica fiscală are un rol secundar, utilizarea ei fiind de
facto puternic limitată de constrângerile politice (3)
reglementarea financiară nu influențează practic stabilitatea
macroeconomică. Prin urmare, inflația stabilă și mică și
entuziasmul pentru dereglementare au reprezentat liniile de forță
ale curentului dominant în rândul economiștilor de elită din lume,
în special din mediile academice, inclusiv laureați ai premiului
Nobel. “Drogul fundamentalismului de piață” a fost prizat și de
responsabilii cu politica monetară din România, care s-au plasat
convenabil și fără interogații prea multe în curentul economic
principal. Ar fi trebuit să dea dovadă de mult mai multă precauție
în preluarea prescripțiilor din lumea bună, mai greu utilizabile în
țări emergente (ele au dus până la urmă la catastrofă și țările
dezvoltate). Liberalizarea deplină și entuziastă a contului de
capital și țintirea inflației ne plasa în banca premianților.
Corigenți în banca premianților.
În vederea menținerii procesului deflaționist, politica monetară a
folosit, printre altele, frâna dobânzilor mari. Economiile mici și
deschise, precum cea a României, sunt însă fragile la capitalurile
străine conjuncturale, atrase de plasamente foarte remuneratorii.
Un exemplu sunt mișcările de capital financiar din domeniul “carry
trade”3. Dobânda mare a favorizat și transferul de valute străine,
în special euro, de la băncile străine mamă către filialele din
România, unde au găsit clienți pentru împrumuturi cu dobânzi mult
mai mari decât în țările lor de origine. Astfel, ceea ce a fost
conceput ca o frână s-a dovedit a fi o accelerare puternică. Frâna
locală a fost oricum insuficientă pentru a tempera accelerația
externă. Îndrăznesc să spun că obsesia inflației nu a ajutat
economia românească. În schimb, moderarea dezinflației ar fi avut
două avantaje: în primul rând ar fi temperat accelerația indusă din
exterior, prin scăderea atractivității plasamentelor pentru
capitalurile pe termen scurt și, în al doilea rând, o inflație mai
mare ar fi însemnat un semnal de alarmă clar că economia românească
funcționează prost, temperând cel puțin iluzia prosperității.
Aprecierea neverosimilă a leului până la cursul de 1 euro â 3,1
lei, în vara lui 2007, nu avea nicio rațiune economică. Ajutând
procesul de dezinflație, a provocat de fapt amplificarea
dezechilibrelor. Din nefericire, tabloul de bord al economiei
românești avea ledul care semnaliza inflația dezactivat,
nepermițând semnalizarea incendiului la motoare, pentru a se
declanșa procedurile de aterizare. Urcându-ne prea sus față de
posibilități pe valurile capitalului extern abundent, avem parte
acum de o aterizare dură și de dificultăți majore să decolăm
curând. N-aș vrea să fiu înțeles greșit ca pledând pentru inflații
mari. Dar o economie dezechilibrată trebuie să se manifeste într-un
fel. Inflația este unul dintre cele mai semnificative semnale că
economia funcționează deficitar. “Prea mulți bani pentru prea
puține produse” este cauza clasică a inflației. Dorind să țină
inflația cât mai jos, BNR a stimulat nepermis importurile care au
furnizat produsele pe care, altminteri, ar fi trebuit să le ofere
economia locală. Domnul Adrian Vasilescu remarca4 că “în timpul
boom-ului din perioada 2003-2008, România a beneficiat de un
tandem, o combinație fericită între creșterea economică și
dezinflație”. Dar combinația fericită a fost acompaniată și de o
pereche nefericită: creșterea cererii de consum, pe de o parte, și
oferta internă modestă de produse și servicii, pe de altă
parte.
Sunt evidențe destul de concludente din istoria economică a lumii
care arată că în perioadele de inflație mică variația ciclurilor
economice a fost mai mare, în timp ce în perioadele de moderație a
ciclurilor economice, inflația s-a amplificat. Este probabil,
așadar, că un proces de dezinflație mai moderat, în perioada
2003-2008, ar fi atenuat șocul aterizării în 2009, declanșat de
criza globală. În loc să pregătească o aterizare mai ușoară,
suportabilă, BNR a ținut să stea în banca premianților (unde jocul
preferat era țintirea inflației cu orice preț) și ne-a oferit una
dintre cele mai dure aterizări din Uniunea Europeană (asta nu
înseamnă că guvernele succesive nu au avut partea lor de
vină).
O altă frână care nu a funcționat eficient a fost cerința
rezervelor minime obligatorii, cel puțin pentru euro. Băncile nu au
fost descurajate să împrumute masiv, chiar dacă pentru fiecare euro
a trebuit, la un moment dat, să depună chiar 40 de eurocenți la
banca centrală. Dobânzile efective mari, inclusiv comisioanele, la
niveluri record în UE, stimulate și de lipsa unei reglementări
adecvate5, au compensat pe deplin inconvenientul rezervelor minime
mari. În plus, rezervele BNR sunt ținute în plasamente în diverse
instrumente în afara țării. Asta înseamnă că cei 40 de eurocenți se
reîntorceau de fapt în marele bazin de bani din care se
aprovizionau și băncile străine din România. Costul unei bănci
individuale rezultat din cerința de a păstra rezerve la banca
centrală este, așadar, nerelevant atât timp cât ea se poate
aproviziona practic fără limite cu bani ieftini. Exuberanța
irațională nu a putut fi stăpânită cu aceste pseudo frâne.
Chiar dacă dereglementarea financiară de pe piețele financiare mari
din lume nu a fost exportată și în România, unde funcționează încă
instrumente tradiționale, opțiunea pentru dereglementare s-a
manifestat în alte moduri. De exemplu, regulile prudențiale, precum
limitarea la expunerile în valute străine (sau chiar interzicerea
împrumuturilor în valute străine), utilizate de obicei în țările
emergente, ca instrumente de reglementare anticiclice pentru
stabilizarea macroeconomică, nu s-au bucurat de o reputație prea
mare la noi6.
Ani de-a rândul, responsabilii cu politica monetară și cei cu
politica bugetar-fiscală au acționat cu timiditate în raport cu
creșterea rapidă a dezechilibrelor externe din economie, în special
deficitul de cont curent, mulțumiți să privească fascinați
“combinația fericită”.
Așa am ajuns la situația în care singura soluție rămasă este de
câștiga “jocul de-a încrederea”7 piețelor, ca substitut pentru
utilizarea unor politici macroeconomice raționale. Pentru aceasta,
FMI ne ajută să luăm “certificatul de bună purtare”, căci așa cum
spunea un oficial american, citat de Krugman în cartea sa, “pentru
țările în curs de dezvoltare nu există devalorizări moderate”.
1. O. Blanchard, G. Dell’Ariccia, P. Mauro, Rethinking
Macroeconomic Policy, IMF Staff Position Note, 12 Februarie
2010.
2. Diferența între PIB potențial și PIB actual.
3. Carry trade se referă la operațiunile prin care un investitor
vinde o monedă cu o rată a dobânzii mai mică pentru a cumpăra cu
fondurile astfel obținute o monedă cu o rată a dobânzii mai mare.
Dacă cursul de schimb rămâne relativ stabil, investitorul câștigă
din diferențialul de dobândă.
4. ZF, 25 august 2010.
5. De exemplu, lipsa transparenței calculării dobânzilor.
6. BNR a impus, la un moment dat, o limitare a expunerii în valută
a băncilor, dar a abandonat rapid ideea.
7. Așa se intitulează o secțiune din capitolul 5 (pg. 128-131) al
cărții lui P. Krugman – “Întoarcerea economiei declinului și criza
din 2008”, Ed. Publica, seria Co.lecția de economie, 2009. Krugman
este laureat al premiului Nobel în economie, în anul 2008, și un
critic aprig al fundamentalismului de piață.
Andrei Mocearov, lector univ., doctor în economie
Opiniile aparțin autorului și nu reprezintă neapărat poziția Ziarului Financiar.