Cum evaluează managerii de fonduri oferta Transelectrica

Managerii de fonduri ar cumpăra acțiuni Transelectrica dacă statul acceptă un preț cu 10%-15% sub cel de la bursă, având în vedere că profitabilitatea transportatorului de energie este limitată de reglementările ANRE, deși indicatorii de evaluare sunt în general mai buni față de companiile de profil.

Statul vrea să vândă un pachet de 15% din acțiunile Transelectrica printr-o ofertă secundară derulată pe bursă. Operațiunea ar urma să înceapă în această săptămână, după aprobarea prețurilor de către Guvern și avizarea ofertei de către Comisia Națională a Valorilor Mobiliare (CNVM). Directorul general al ING Investment Management România, Adrian Tănase, spune că oferta Transelectrica ar fi interesantă dacă prețul va fi cel puțin cu 15% sub cotația acțiunilor la Bursă. “Dacă metoda de stabilire a tarifelor de către ANRE va continua să ignore formula de stabilire a încasărilor reglementate cum s-a întâmplat în ultimii trei ani, prețul curent de piață nu este unul atractiv. Dacă însă acest proces de stabilire a tarifelor se va îmbunătăți pe viitor, prețul este unul atractiv. Noi credem că procesul se va corecta în viitor și se va ajunge la respectarea formulei de reglementare, în consecință expunerea pe care o avem deja pe Transelectrica este una importantă. În aceste condiții, probabilitatea de a participa în cadrul ofertei este foarte mică, asta numai dacă nu va exista un discount semnificativ, de cel puțin 15%”, a declarat Tănase. La mijlocul ședinței bursiere de luni, acțiunile Transelectrica erau cotate la 17,03 lei, preț cu 1,28% sub nivelul de vineri. Dacă Guvernul va accepta să vândă pachetul de acțiuni la Transelectrica cu un discount de 15%, atunci prețul ar fi de aproximativ 14,5 lei/titlu. Raportat la cotațiile bursiere, pachetul de titluri vizat în ofertă este evaluat la aproximativ 187 milioane lei (43 milioane euro), iar dacă statul va accepta un discount de 15%, valoarea ar fi de 159 milioane lei (36,5 milioane euro). Surse din piața de capital au declarat săptămâna trecută că oferta pentru acțiunile Transelectrica va avea un preț minim și unul maxim. Pentru investitorii instituționali vor fi alocate 90% din titlurile scoase la vânzare, iar micii investitori vor avea o tranșă de 10%. Șeful BT Asset Management, Radu Hanga, spune că “la prima vedere” acțiunile Transelectrica sunt tranzacționate la discount substanțial în raport cu titlurile altor firme cu activități similare din Europa, însă profitabilitatea scăzută a companiei îi determină pe investitori să fie mai precauți și să ceară un discount mai mare. “Singurul multiplu în raport cu care acțiunile Transelectrica se tranzacționează cu primă este P/E (raport între prețul unei acțiuni la bursă și profitul pe acțiune înregistrat de compania respectivă – n.r.), de 13,8 față de 9,8, astfel încât s-ar părea că la prețul actual statul ar putea să vândă tot pachetul. Atractivitatea acțiunilor Transelectrica scade însă, dacă ținem cont de indicatorii de profitabilitate. De exemplu, rentabilitatea capitalurilor proprii (ROE) la Transelectrica este de 3,7% față de 12,3% pe firmele selectate. Prin urmare, un investitor este dispus să plătească un multiplu mai mic de valoare contabilă pentru Transelectrica decât pentru alte firme din domeniu deoarece capitalul investit la Transelectrica are o rentabiliate mai mică. Același raționament este valabil și în cazul comparării marjelor nete de profit”, a declarat Hanga. În ultimii patru ani profitabilitatea Transelectrica a fluctuat vizibil. Astfel, dacă în 2008 compania a consemnat un câștig de aproape 42 milioane lei, acesta a scăzut la doar 6 milioane lei în 2009, apoi în 2010 a crescut la 9,5 milioane lei, pentru ca anul trecut să urce la peste 90 milioane lei. Hanga a arătat că rentabilitatea capitalurilor proprii la Transelectrica este foarte volatilă, aceasta fiind între 0,3% și 12,6% în perioada 2006-2011, ceea ce înseamnă risc mai mare și implicit discount mai mare cerut de investitori. “Mare parte din volatilitate vine din îndatorarea ridicată a firmei, în principal în valută. Dacă privim investiția în Transelectrica strict din perspectiva dividendelor, ca o alternativă la titluri de stat, pe baza dividendului estimat pe 2011, de 1,05 lei/acțiune, și a randamentului la titluri de stat pe 10 ani, de aproximativ 7%, un preț atractiv pentru Transelectrica este de 15 lei. Aceasta înseamnă un discount de 10% – 15% față de prețul actual de piață. Credem că profitul din 2011 este sustenabil, chiar are loc de creștere, ceea ce oferă șanse de creștere a randamentului în viitor”, a mai spus Hanga. Moody’s spunea, în raportul emis săptămâna trecută, că ratingul Transelectrica ar putea fi retrogradat dacă gradul de îndatorare se va înrăutăți semnificativ sau dacă tarifele de transmisie nu vor fi ajustate suficient. Tarifele de transport a energiei, activitatea principală a companiei, practicate de Transelectrica sunt stabilite anual de Autoritatea Națională de Reglementare în domeniul Energiei (ANRE). Cea mai recentă majorare a tarifelor pentru transportul energiei, cu 10%, a fost aprobată de ANRE la începutul anului trecut. Într-un raport emis săptămâna trecută de agenția de evaluare Moody’s, se spune că ratingul Transelectrica ar putea fi îmbunătățit odată cu creșterea transparenței și predictibilității în zona de reglementare, care încă nu este independentă în totalitate de influența politică. “Modificarea cadrului de reglementare, care ar asigura recuperarea la timp a costurilor operaționale și a investițiilor și ar reduce influența politică, ar putea avea implicații pozitive pentru ratingul Transelectrica, dacă situația financară și lichiditatea companiei rămân solide în mod sustenabil, sprijinite de stabilizarea trendului de evoluție a volumelor de electricitate transmise”, se spune în raportul Moody’s. “În cazul companiilor Transelectrica și Transgaz am fost dezamăgiți de faptul că instituțiile statului (ANRE) nu au respectat termenele de reglementare a tarifelor. Metodologia de calcul și de stabilire a tarifelor este clar definită și a fost clar comunicată acționarilor în decursul listării inițiale, însă nu au fost respectate întotdeauna. Acesta este din punctul nostru de vedere probabil unul din motivele care a dus la rezultate slabe pentru Transelectrica în anii anterior, ceea ce la rândul sau, a dus la dividende scăzute. În general, noi investim în acest sector reglementat, pentru randamentul dividendului”, a spus Adrian Pop, manager de portofoliu în cadrul companiei suedeze de administrare a investițiilor East Capital. Pop nu a avansat un preț sau discount la care East Capital ar participa la oferta Transelectrica. Prospectul ofertei Transelectrica a fost depus joi la CNVM, însă nu cuprinde perioada de derulare a ofertei și prețurile. Oferta ar urma să dureze zece zile lucrătoare, însă ar putea fi prelungită cu una până la trei zile, în funcție de interesul investitorilor. Oferta secundară de vânzare a acțiunilor Transelectrica va fi intermediată de consorțiul format din Banca Comerciala Română (BCR), Intercapital Invest și Swiss Capital, de altfel singurul ofertant pentru această tranzacție. Ministerul Economiei deține 73,68% din titlurile Transelectrica, iar Fondul Proprietatea are o participație de 13,49%. Un pachet de 12,81% din titluri este deținut de alți acționari. Compania este listată la Bursă din 2006.